這次金融危機(jī)到底是市場(chǎng)失靈還是政府失靈？——專訪中歐國(guó)際工商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)和金融學(xué)教授許小年

◆在泡沫膨脹的過(guò)程中，投機(jī)和欺詐流行，每個(gè)人都參與其中了，每個(gè)人在泡沫中都有一份利益，明明知道是投機(jī)和欺詐，也沒(méi)人想戳穿它，因?yàn)槎枷霃闹蟹忠槐?/p>

◆為什么出現(xiàn)房地產(chǎn)泡沫？貨幣超發(fā)，銀根過(guò)松。這是格林斯潘的一個(gè)巨大錯(cuò)誤，而我們的錯(cuò)誤在于假設(shè)格林斯潘是個(gè)神，讓他去決定貨幣政策，結(jié)果他一失手，大家跟著倒霉。

◆在貨幣超發(fā)的情況下，要靠市場(chǎng)監(jiān)管來(lái)防止泡沫是一件極為困難的事情，貨幣多了就成禍水，一旦放出來(lái)，就很難管住。

◆凱恩斯主義者錯(cuò)誤地認(rèn)為政府干預(yù)和市場(chǎng)失靈如同天使與魔鬼，而沒(méi)有想到這是在兩個(gè)魔鬼之間的權(quán)衡。

◆人們總覺(jué)得經(jīng)濟(jì)和自然不同，經(jīng)濟(jì)體系是我們自己搭起來(lái)的，為什么不能管得好一點(diǎn)呢？這實(shí)際上是個(gè)哲學(xué)問(wèn)題，即便是人類自己創(chuàng)造出來(lái)的系統(tǒng)，也會(huì)像自然界的宇宙一樣，像環(huán)境一樣，永遠(yuǎn)有人無(wú)法認(rèn)識(shí)的內(nèi)容。

南方周末：關(guān)于這次金融危機(jī)，有人認(rèn)為華爾街（的貪婪與欺詐）是罪魁禍?zhǔn)?，進(jìn)而懷疑華爾街所代表的自由市場(chǎng)制度。您如何看？

許小年：說(shuō)問(wèn)題都出在華爾街的貪婪，這是不顧事實(shí)也是很不公平的。

我自己的經(jīng)歷說(shuō)明貪婪人人有份。1997年香港出現(xiàn)“紅籌股狂熱”，當(dāng)時(shí)我在美林證券做研究，我堅(jiān)持認(rèn)為這些紅籌公司不值這么多錢(qián)，估值太高了，明顯有泡沫。為此我承受了相當(dāng)大的壓力，壓力大到了可能因此而丟掉工作。壓力不僅來(lái)自于貪婪的華爾街投資銀行家——美林的高管，而且來(lái)自于眾多的機(jī)構(gòu)投資者，他們幾乎是逼著賣(mài)方的研究員寫(xiě)出他們希望聽(tīng)的話。如果沒(méi)有券商的報(bào)告，這些基金經(jīng)理就很難向他們自己的上級(jí)交代，老板會(huì)問(wèn)：“明明有泡沫，你怎么還要買(mǎi)呢？”他會(huì)說(shuō)：“你看看，美林、高盛都推薦了呀?！?/p>

那時(shí)和現(xiàn)在一樣，大眾街和華爾街一起瘋狂?，F(xiàn)在出事了，投資者擺出一副無(wú)辜受害者的樣子，說(shuō)上了華爾街的當(dāng)。這已不是第一次了，2000年科技泡沫破滅后，投資者起訴大摩和美林的分析員，就是不說(shuō)他自己在泡沫中做了什么。華爾街真有那么大的本事？就像我們A股從2000點(diǎn)沖到6000點(diǎn)，哪里是幾家券商能造出來(lái)的行情，沒(méi)有大眾街的哄抬，指數(shù)怎么沖得上去？

歷史上所有的泡沫，從郁金香泡沫、南海泡沫到2000年的科技泡沫，哪一個(gè)沒(méi)有大眾街的瘋狂？所以不單單是華爾街的貪婪，是人性的貪婪，是我們所有人的貪婪。大家還記得嗎，在2000年時(shí)，巴菲特因?yàn)榫芙^參與科技股投機(jī)，差點(diǎn)被投資者炒了魷魚(yú)！

這次美國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)，根子在次按造成的房地產(chǎn)泡沫。人們就指責(zé)華爾街，說(shuō)商業(yè)銀行只顧賺錢(qián)，放出了這么多的次按；投資銀行利益熏心，為次按打包，賣(mài)出了這么多的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。但是沒(méi)人問(wèn)問(wèn)次按的借貸者，本來(lái)收入沒(méi)有達(dá)到那個(gè)水平，沒(méi)有購(gòu)房的能力，為什么偏要去借錢(qián)買(mǎi)房？也沒(méi)有人問(wèn)政府，為什么對(duì)次按睜只眼，閉只眼？誰(shuí)都知道，“居者有其屋”的承諾是撈選票的好辦法，政客們絕不會(huì)去提醒民眾，買(mǎi)房要注意自己的支付能力，更別說(shuō)次按的風(fēng)險(xiǎn)了。

在泡沫膨脹的過(guò)程中，投機(jī)和欺詐流行，這是不可否認(rèn)的，但很少見(jiàn)到有人發(fā)出警報(bào)，即使有，大家也不把他當(dāng)回事。這是一個(gè)很有意思的社會(huì)現(xiàn)象，每個(gè)人都參與其中了，每個(gè)人在泡沫中都有一份利益，明明知道是投機(jī)和欺詐，也沒(méi)人想戳穿它，因?yàn)槎枷霃闹蟹忠槐?。在泡沫中，人們往往?duì)投機(jī)和欺詐采取寬容甚至是慫恿的態(tài)度，有人把水?dāng)嚋啠蠹也藕妹~(yú)啊。就像阿Q參加革命，想混進(jìn)去搶一點(diǎn)浮財(cái)，事后才知道，還有砍腦殼的危險(xiǎn)。

南方周末：人性的貪婪或瘋狂，從來(lái)不乏例證，自從有市場(chǎng)的基本制度以來(lái)，有投資以來(lái)，基本上一次一次泡沫的性質(zhì)和過(guò)程全都一樣。但這是市場(chǎng)失靈還是政府失靈？市場(chǎng)為什么沒(méi)有能夠進(jìn)化出一套體系來(lái)，使貪婪受到遏制？華爾街所代表的自由放任的資本主義模式遇到重大挫折，看起來(lái)，從1980年代到今天，歷史的鐘擺又到了從一端擺向另一端的時(shí)刻。您曾說(shuō)過(guò)，您相信市場(chǎng)，現(xiàn)在您的看法是什么？

許小年：經(jīng)濟(jì)學(xué)中沒(méi)有貪婪這個(gè)詞，經(jīng)濟(jì)學(xué)開(kāi)宗明義第一章就是消費(fèi)者最大化效用，廠商最大化利潤(rùn)，投資者最大化回報(bào)，當(dāng)然，是在一定約束條件下的最大化。貪婪無(wú)可指責(zé)，誰(shuí)不貪婪？充滿貪婪的世界不會(huì)失序或者崩潰，因?yàn)橛锌謶秩テ胶馑?yīng)該討論的問(wèn)題是，為什么在泡沫中人們無(wú)所畏懼。

美國(guó)這次泡沫，主要集中在房地產(chǎn)。我這兒有個(gè)圖(見(jiàn)圖一)，能說(shuō)明泡沫是如何產(chǎn)生的。

這是美國(guó)的人均GDP（把它當(dāng)成人均收入的一個(gè)近似指標(biāo)），看一下人均收入房?jī)r(jià)之比，這個(gè)比率很多年都穩(wěn)定在一條直線上，但從2002年年中開(kāi)始下滑。我們知道，那一年之后的人均收入一直在上升，這個(gè)比率的下滑只有一個(gè)原因——房?jī)r(jià)的上升超過(guò)收入的增加。從那時(shí)起到2008年，6年來(lái)房地產(chǎn)泡沫越吹越大，最近剛剛開(kāi)始回調(diào)。從圖上看，人均收入房?jī)r(jià)比要重新回到長(zhǎng)期趨勢(shì)線上來(lái)，還早著呢。

為什么從2002年開(kāi)始出現(xiàn)房地產(chǎn)泡沫？因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)從2001年開(kāi)始，連續(xù)減息，利率降到戰(zhàn)后最低的水平。從時(shí)間上來(lái)說(shuō)，降息在前，房地產(chǎn)泡沫在后，泡沫是由信用擴(kuò)張吹起來(lái)的。為什么信用在那個(gè)時(shí)候擴(kuò)張？貨幣超發(fā)，銀根過(guò)松。

至于為什么要超發(fā)貨幣？那得問(wèn)格林斯潘。格林斯潘前些天總算開(kāi)口承認(rèn)錯(cuò)誤，說(shuō)他不應(yīng)該放松監(jiān)管，但我覺(jué)得他是避重就輕，最重要的錯(cuò)誤他不承認(rèn)——為什么在經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)形勢(shì)已經(jīng)好轉(zhuǎn)的情況下，他還要維持低利率？

這是他的一個(gè)巨大錯(cuò)誤，但你不能責(zé)怪他一個(gè)人，因?yàn)橹钦咔]，必有一失。錯(cuò)在我們所有的人身上，因?yàn)樗械娜硕枷嘈?，格林斯潘比我們聰明，于是把這么重要的決策交到他一個(gè)人手里。這是集體所犯的一個(gè)愚蠢錯(cuò)誤，它的愚蠢之處就在于，認(rèn)為我們所有的人都比格林斯潘更愚蠢。

格林斯潘的判斷出了什么問(wèn)題？大家都知道，擔(dān)心美國(guó)陷入通縮，像日本那樣一通縮就十幾年，格林斯潘在2001年后決定維持低利率，而且持續(xù)了這么長(zhǎng)時(shí)間。他在這里犯了錯(cuò)誤，沒(méi)有搞清日本通縮的真正原因。

在過(guò)去十幾年間，日本的貨幣政策實(shí)際上是非常松寬的，但銀行就是不放貸，因?yàn)榇蠖鄶?shù)金融機(jī)構(gòu)已資不抵債，不敢再放貸，貨幣政策再寬松也沒(méi)用，銀行不會(huì)把基礎(chǔ)貨幣轉(zhuǎn)化為信貸，也就是貨幣政策的中間傳導(dǎo)機(jī)制斷掉了，不是心臟供血不足，而是血管堵塞。對(duì)日本來(lái)說(shuō)，要想貨幣政策起作用，不是增加心臟的供血量，不是央行投放更多的基礎(chǔ)貨幣，而是要盡快疏通血管，重整銀行、金融體系。但是日本的政治家、金融界和民眾怕疼，誰(shuí)也不愿意改，一拖就是十幾年。

格林斯潘誤讀了日本，把貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的失效看成是貨幣政策的失效，以為是貨幣供應(yīng)不足。這是他個(gè)人的錯(cuò)誤，而我們的錯(cuò)誤在于假設(shè)格林斯潘是個(gè)神，讓他去決定貨幣政策，結(jié)果他一失手，大家跟著倒霉。

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