資料來源：烽火通信年報，三星經(jīng)濟研究院整理

大型國企往往能以較低的成本得到包括銀行貸款、擔(dān)保等各類借款；這可以看成是更為隱蔽的隱性補貼，此類補貼分布更為廣泛，在一定程度上提振了國企的增長.比較工程機械行業(yè)的兩家龍頭企業(yè)三一重工和中聯(lián)重科兩家企業(yè)，可以粗略的估算國企和民企之間的待遇差異.兩家企業(yè)產(chǎn)品類似：都以混凝土機械、起重機械為主.規(guī)模相近：2010年三一重工銷售額為339.5億元，中聯(lián)重科為321.9億元.地理位置相同：總部都設(shè)在湖南長沙.

兩家企業(yè)所有制不同：三一重工是知名民企，實際控制人是梁穩(wěn)根；中聯(lián)重科是國企，控股股東是湖南省國資委.比較三一重工和中聯(lián)重科兩家企業(yè)過去兩年的資產(chǎn)負(fù)債情況可以發(fā)現(xiàn)，中聯(lián)重科的借貸規(guī)模遠(yuǎn)超三一重工，而借貸成本較低.截至2010年底，三一重工的長、短期借款和債券總額為約77.3億元，而中聯(lián)重科相同會計項目下借貸總額為140.1億元，是前者兩倍.根據(jù)二者賬面數(shù)字計算，中聯(lián)重科的借貸成本約為3.10%，而三一重工的借貸成本為3.38%，比前者高出28個基點[4]

三一重工與中聯(lián)重科借貸、利息支出比較


數(shù)據(jù)來源：各企業(yè)年報，三星經(jīng)濟研究院整理

另有一些企業(yè)在高增長過程中，各項財務(wù)指標(biāo)出現(xiàn)比較大的變化，暗示企業(yè)增長質(zhì)量可能存在一些問題。企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、財務(wù)比率通產(chǎn)會隨著銷售高速增長而變化，這原本是正常的

但某些入選企業(yè)的變化過急過快，同時還伴有會計質(zhì)量下降的現(xiàn)象，不得不引起注意。例如合肥三洋，其銷售額由2008年的10.8億元增加到2010年的30.5億元，3年增長3倍，增速遠(yuǎn)超前三年年均增長25%左右的水平。銷售倍增的同時，合肥三洋的資產(chǎn)負(fù)債率也大幅飆升，由2007年底的32.8%升至2010年底的198.5%，三年增加6倍，增加速度是銷售增長的2倍。不僅如此，合肥三洋依照資產(chǎn)負(fù)債計算的應(yīng)計比率也由2007年的18%驟然增加到2009年的57%；2010年雖然回落至40%，仍大大高于2007年水平[5]。

如果在財務(wù)狀況極具變化的同時，還伴隨有人事、戰(zhàn)略等方面的大動作，那么企業(yè)發(fā)展的真實狀況可能讓人產(chǎn)生懷疑。合肥三洋的領(lǐng)導(dǎo)層在2008年出現(xiàn)較大變化，原有的中日雙方互相制衡的微妙局面被打破，中方的地位悄然強化。新任董事長不再由公司內(nèi)部產(chǎn)生，而是從控股股東榮事達集團空降至合肥三洋；日方自合肥三洋上市以來一直管理財務(wù)工作的負(fù)責(zé)人也被中方人員代替。

合肥三洋資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)計比率


資料來源：合肥三洋年報，三星經(jīng)濟研究院整理

結(jié)論和建議

中國經(jīng)濟飛速發(fā)展，給本土企業(yè)帶來無窮商機。很多規(guī)模較大的企業(yè)也能保持高速增長，說明中國經(jīng)濟增長造就了超大型的市場，而這一市場仍然在以較高的速度擴大。入選企業(yè)2010年銷售額算數(shù)平均值為197.1億元，超過其他未入選樣本企業(yè)銷售額算數(shù)平均值的3倍，可以看做是“大企業(yè)高增長”的一個體現(xiàn)。企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定高增長是有利的外部環(huán)境和企業(yè)自身優(yōu)質(zhì)基因共同作用的結(jié)果。基礎(chǔ)建設(shè)投資持續(xù)增長、消費結(jié)構(gòu)變化、行政性限制減少等為企業(yè)發(fā)展提供良好外部環(huán)境。

優(yōu)質(zhì)企業(yè)基因包括穩(wěn)定有力的領(lǐng)導(dǎo)層、專精的業(yè)務(wù)領(lǐng)域、堅強的技術(shù)實力、領(lǐng)先的商業(yè)模式、成熟的品牌與渠道建設(shè)等。內(nèi)外部因素相結(jié)合，共同構(gòu)成企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定高增長的充分必要條件。

在高增長的背后，一些潛在的環(huán)境變化的影響不容忽視。近兩年中國企業(yè)所處外部環(huán)境出現(xiàn)一些新的變化，企業(yè)增長的阻力有所加大，例如人力成本增加、競爭環(huán)境惡化等，都在一定程度上加重企業(yè)負(fù)擔(dān)。

對自身優(yōu)勢明顯的高增長企業(yè)來說，消化外部不利因素相對容易。入選企業(yè)或處在競爭壁壘高啟的資本/技術(shù)密集型行業(yè)，或渠道品牌優(yōu)勢明顯，在受到外部環(huán)境沖擊的情況下仍能維持較高的利潤率。如中材國際，在金融危機的背景下仍然保持在海外市場高速擴張的態(tài)勢，企業(yè)的凈利潤率也持續(xù)增加，由2007年的3.3%增加到2010年的6.1%。

反而是一直在主管單位庇護下享受隱性補貼的企業(yè)，消化不利環(huán)境影響的能力較弱，若未來財政補貼力度減少，高增長光環(huán)將迅速失色。與外部環(huán)境相比，內(nèi)部人為因素的干擾可能對企業(yè)長期健康發(fā)展威脅更大。

內(nèi)因為主、外因為輔，內(nèi)外部因素結(jié)合，企業(yè)才能持續(xù)健康發(fā)展。對某些周期性較強的行業(yè)企業(yè)來說，不利的外部因素可能暫時拖累企業(yè)增長，但仍不失為好企業(yè)。例如萬科，從06年至09年都符合我們的選擇標(biāo)準(zhǔn)，僅因為2010年凈利潤增長率稍低，以些微差距落選，但萬科治理結(jié)構(gòu)完備、發(fā)展思路清晰，仍是一家具備良好基因的企業(yè)。

相反，某些入選企業(yè)在人事更迭之后發(fā)展戰(zhàn)略出現(xiàn)重大變化，潛在風(fēng)險大增，能否實現(xiàn)長期健康發(fā)展成疑。

具備一定實力的高增長企業(yè)未來很有可能發(fā)展成為大型跨國企業(yè)，成為行業(yè)內(nèi)可怕的全球競爭對手。實際上，入選企業(yè)中規(guī)模較大的幾家都已經(jīng)開始積極試水國際化，并已經(jīng)取得初步成效。如蘇寧， 2009年認(rèn)購日本LAOX公司34.28%的股權(quán)開始國際化嘗試。2010年LAOX在日本開店數(shù)凈增4家，經(jīng)營漸有起色，按公允價值計算，蘇寧對LAOX的投資收益已經(jīng)翻番，取得國際化的初步勝利。其他如中材國際、中鐵二局過去兩年都加大了對國際市場的開拓力度；三一重工等企業(yè)海外銷售在2010年都實現(xiàn)50%以上的增長。

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